Abstrak

Perubahan pendekatan dalam penentuan capitalization rate melalui penggunaan risk-free dikurangi growth (r – g) mencerminkan pergeseran paradigma dari pendekatan berbasis aset menuju pendekatan berbasis investasi dalam penilaian sewa aset negara. Artikel ini bertujuan untuk mengkaji secara mendalam landasan teoritis penggunaan r – g, relevansinya terhadap karakteristik aset, serta implikasinya dalam praktik, khususnya jika dibandingkan dengan pendekatan tradisional yang digunakan dalam standar profesi penilai. Dengan menggunakan metode analisis kualitatif berbasis kajian literatur dan perbandingan konseptual, ditemukan bahwa pendekatan r – g memiliki justifikasi kuat dalam konteks aset yang mengalami pertumbuhan nilai, seperti tanah (Gordon, 1962; Damodaran, 2012). Namun, penerapannya secara umum terhadap seluruh jenis aset berpotensi menimbulkan distorsi apabila tidak mempertimbangkan karakteristik ekonomi masing-masing aset (Appraisal Institute, 2013). Oleh karena itu, diperlukan pendekatan yang lebih adaptif dan berbasis karakteristik aset untuk menjaga akurasi penilaian.

1. Pendahuluan

1.1 Latar Belakang

Dalam praktik penilaian sewa aset negara, penentuan besaran nilai sewa tidak dapat dilepaskan dari konsep capitalization rate sebagai salah satu komponen utama dalam pendekatan pendapatan. Capitalization rate pada dasarnya merepresentasikan tingkat pengembalian yang diharapkan oleh investor atas suatu aset, sehingga mencerminkan hubungan antara nilai aset dan pendapatan yang dihasilkan (Appraisal Institute, 2013).

Pada praktik sebelumnya, pendekatan yang digunakan dalam menentukan capitalization rate cenderung bersifat konservatif, yaitu menggunakan risk-free rate, serta dalam beberapa kasus ditambahkan komponen recapture rate untuk mencerminkan pengembalian nilai aset yang mengalami penyusutan (Brueggeman & Fisher, 2011). Pendekatan ini sejalan dengan prinsip dasar penilaian yang menekankan pada karakteristik fisik dan ekonomi dari masing-masing aset.

Namun demikian, dengan diterbitkannya kebijakan Peraturan Direktur Jenderal Kekayaan Negara Nomor PER-2/KN/2025 tentang Petunjuk Teknis Penilaian Sewa oleh Penilai Pemerintah di Lingkungan Direktorat Jenderal Kekayaan Negara, terjadi perubahan pendekatan yang cukup mendasar, yaitu penggunaan risk-free dikurangi growth (r – g). Pendekatan ini menunjukkan adanya adopsi konsep dari teori keuangan modern yang tidak hanya mempertimbangkan pendapatan saat ini, tetapi juga ekspektasi pertumbuhan nilai aset di masa depan (Damodaran, 2012).

1.2 Rumusan Masalah

Rumusan masalah dalam artikel ini adalah:

1.       Apa landasan teoritis penggunaan risk-free dikurangi growth dalam penentuan capitalization rate?

2.       Sejauh mana pendekatan tersebut mencerminkan karakteristik ekonomi aset, khususnya tanah?

3.       Apakah pendekatan tersebut relevan untuk diterapkan pada aset selain tanah?

4.       Bagaimana perbandingannya dengan pendekatan yang digunakan oleh MAPPI?

2. Tinjauan Teoritis

2.1 Capitalization Rate dalam Perspektif Penilaian

Capitalization rate merupakan parameter kunci dalam pendekatan pendapatan yang digunakan untuk mengkonversi pendapatan menjadi nilai aset. Secara teoritis, capitalization rate mencerminkan tingkat pengembalian yang disyaratkan investor dengan mempertimbangkan risiko, inflasi, dan kondisi pasar (Appraisal Institute, 2013; IVSC, 2022).

Dalam pendekatan tradisional, khususnya untuk aset yang mengalami penyusutan, capitalization rate mencakup komponen:

·       tingkat pengembalian (return on capital)

·       pengembalian modal (return of capital/recapture)

Yang secara bersama-sama mencerminkan total pengembalian yang diharapkan (Brueggeman & Fisher, 2011).

2.2 Gordon Growth Model sebagai Dasar Pendekatan r – g

Dalam teori keuangan, Gordon Growth Model menjelaskan bahwa nilai suatu aset ditentukan oleh arus kas masa depan yang tumbuh secara konstan, sehingga menghasilkan formulasi:

Cap Rate=r−g\text{Cap Rate} = r - gCap Rate=r−g

Di mana r adalah tingkat pengembalian yang disyaratkan dan g adalah tingkat pertumbuhan (Gordon, 1962). Model ini kemudian dikembangkan lebih lanjut dalam literatur keuangan modern untuk berbagai jenis aset investasi (Damodaran, 2012).

Secara ekonomi, model ini menunjukkan bahwa investor memperoleh keuntungan tidak hanya dari arus kas saat ini, tetapi juga dari pertumbuhan nilai aset, sehingga apabila pertumbuhan meningkat, maka tingkat pengembalian yang disyaratkan dari pendapatan saat ini menjadi lebih rendah.

2.3 Karakteristik Ekonomi Aset

Perbedaan karakteristik aset menjadi faktor penting dalam penerapan model penilaian.

Tanah memiliki karakteristik:

·       tidak terdepresiasi

·       supply terbatas

·       cenderung mengalami apresiasi nilai

Sebaliknya, bangunan dan aset lainnya:

·       mengalami depresiasi fisik dan fungsional

·       memiliki umur ekonomis terbatas

·       terpapar risiko keusangan (Appraisal Institute, 2013)

Perbedaan ini menunjukkan bahwa asumsi pertumbuhan tidak dapat diterapkan secara seragam.

 2.4 Pendekatan Standar Profesi

Dalam praktik yang diajarkan oleh MAPPI, pendekatan yang digunakan adalah:

• Tanah → risk-free
• Tanah dan bangunan → risk-free + recapture rate

Pendekatan ini mencerminkan prinsip bahwa aset yang mengalami penyusutan memerlukan mekanisme pengembalian nilai selama masa manfaatnya.

3. Pembahasan

3.1 Justifikasi Penggunaan r – g pada Tanah

Penggunaan pendekatan r-g pada tanah memiliki dasar teoritis yang kuat karena mencerminkan ekspektasi terhadap pertumbuhan nilai aset. Dalam hal ini, growth tidak hanya berkaitan dengan peningkatan pendapatan, tetapi juga dengan kenaikan nilai intrinsik aset (Damodaran, 2012).

Investor pada aset tanah umumnya mempertimbangkan dua komponen utama, yaitu income return dan capital gain, sehingga pendekatan r – g mampu menangkap kedua aspek tersebut secara simultan (Brueggeman & Fisher, 2011).

 3.2 Problematika pada Aset Non-Tanah

Permasalahan muncul ketika pendekatan ini diterapkan pada aset yang mengalami depresiasi. Dalam teori penilaian, aset seperti bangunan memerlukan komponen recapture untuk memastikan bahwa nilai aset dapat dipulihkan selama masa manfaatnya (Appraisal Institute, 2013).

Jika pendekatan r – g digunakan tanpa penyesuaian:

·       dapat terjadi underestimation capitalization rate

·       nilai aset menjadi overvalued

·       tidak mencerminkan kondisi ekonomi yang sebenarnya

 3.3 Perbandingan Pendekatan

Pendekatan r – g mencerminkan paradigma investment-based valuation, sementara pendekatan tradisional yang digunakan oleh MAPPI mencerminkan asset-based valuation.

Menurut IVSC (2022), kedua pendekatan tersebut dapat digunakan secara komplementer, tergantung pada tujuan penilaian dan karakteristik aset.

3.4 Implikasi terhadap Praktik Penilaian

Dalam praktik, penggunaan r – g sangat sensitif terhadap asumsi growth. Perubahan kecil dalam nilai growth dapat menghasilkan perubahan signifikan dalam capitalization rate dan nilai aset (Damodaran, 2012).

Hal ini menuntut:

·         kehati-hatian dalam penentuan parameter

·         penggunaan data pasar yang valid

·         profesional judgment yang kuat

4. Pemecahan Masalah

Solusi yang dapat dilakukan meliputi:

1.       Diferensiasi pendekatan berdasarkan jenis aset

2.       Penentuan growth berbasis data empiris

3.       Integrasi kembali recapture untuk aset depresiatif

4.       Penyusunan pedoman teknis yang lebih rinci

Pendekatan ini sejalan dengan prinsip dalam IVSC (2022) yang menekankan pentingnya kesesuaian metode dengan karakteristik aset.

5. Kesimpulan

Pendekatan risk-free dikurangi growth merupakan refleksi dari perkembangan teori keuangan modern yang relevan untuk aset dengan potensi pertumbuhan, khususnya tanah (Gordon, 1962; Damodaran, 2012). Namun, penerapannya secara umum terhadap seluruh jenis aset memerlukan kehati-hatian karena perbedaan karakteristik ekonomi (Appraisal Institute, 2013).

Oleh karena itu, kombinasi pendekatan yang mempertimbangkan pertumbuhan dan penyusutan menjadi kunci dalam menghasilkan penilaian yang akurat dan representatif.

 6. Saran

Diperlukan harmonisasi antara kebijakan dan standar profesi, peningkatan kapasitas penilai, serta penguatan pedoman teknis agar penerapan metode penilaian dapat dilakukan secara tepat dan konsisten (IVSC, 2022).

Daftar Pustaka:

PER-2/KN/2025 tentang Petunjuk Teknis Penilaian Sewa oleh Penilai Pemerintah di Lingkungan Direktorat Jenderal Kekayaan Negara

Dibuat oleh:  Agus Rodani, pegawai pada Kanwil DJKN Banten, email:agus_rodani@kemenkeu.go.id